Finanzas Corporativas

EBITDA y la sopa de letras

Artículo

Francisco Javier Castro Montalvo

Consultor financiero

Nota inicial

En este articulo analizo algunos aspectos más importantes acerca del renombrado EBITDA. Encontrará una definición básica, los principales factores que lo determinan, pros y contras y las múltiples variaciones de esta medición.


¿Qué es el EBITDA?

El EBITDA es una métrica de las ganancias de especial provecho para todo usuario de la información financiera, en especial para analistas financieros si se utiliza de manera adecuada y en combinación de otros acervos de los estados financieros, puede dilucidar como se crea valor en la empresa.

Su relevancia es debido a que refleja las ganancias operativas (EBIT) de una empresa sin tener en cuenta:

  1. Los gastos que no implican desembolsos de efectivo como depreciaciones, amortizaciones, entre otros.
  2. La estructura financiera de la empresa (relación entre pasivos financieros y patrimonio).
  3. Los impuestos (a las ganancias)

EBITDA corresponde al acrónimo en inglés de ganancias antes de impuestos, depreciaciones y amortizaciones (earning before taxes, depreciations, and amortizations).

Sin embargo, en el proceso de adaptación del término se le han añadido o sustraido letras al acrónimo hasta niveles sorprendente, tema que puntualizare a lo largo de este artículo.

cuadro formula - EBITDA


¿Por qué sin intereses, impuestos y amortizaciones?

Uno de los beneficios de utilizar esta métrica es poder hacer comparaciones entre empresas, los rubros agregados al EBIT pueden estar sometidos al arbitrio de diferente índole:

  1. Las amortizaciones y depreciaciones pueden cambiar de acuerdo con las propias políticas contables de la empresa, la usanza del sector, o por las normas de contabilidad utilizadas (IAS, USGAAP, etc.).

  2. Los impuestos pueden distorsionar las ganancias, cuando se desea analizar qué sucede en empresas con múltiples filiales o que operan en variadas jurisdicciones, implicará que estarán sometidas a diferentes tasas de tributación, normas fiscal y políticas tributarias acerca de la amortización de activos, entre otras. En razón a lo anterior las ganancias operativas pueden alterarse.

  3. Las empresas multinacionales pueden adaptar sus fuentes de financiación combinando pasivo y patrimonio a conveniencia (estructura financiera), en función de las condiciones del mercado de crédito o los impuestos.

De forma que al no tener en cuenta estas partidas observamos las ganancias operativas que implican compromiso de pago y el rendimiento de la operación con independencia de si posee mas o menos deuda.


Algo de la historia del EBITDA

Entre los analistas financieros cada cuanto tiempo se ponen de moda agregados financieros, ratios y semejantes que constituyen la roseta para entender el valor de una empresa.
La clave del entendimiento de una empresa paso del EBIT en los 70s al EBITDA en los 80s, el EVA (valor económico agregado) en los 90s.

El EBITDA adquirió preponderancia en EE.UU. debido a las múltiples y afamadas adquisiciones y fusiones conocidas como LBO (compras apalancadas), las cuales consintieron en encontrar empresas con las siguientes características:

  1. Alto EBITDA (medido como margen EBITDA) y preferiblemente creciente.
  2. Poca o nula deuda.
  3. Pocas necesidades de nuevas inversiones (ciclo de capital completado) o poca intensiva en activos (asset-light).
  4. Preferiblemente con pocas exigencias de capital de trabajo.



Una LBO se trata de adquirir una empresa básicamente con deuda y luego destinar buena parte del EBITDA a cancelarla, en otros términos, comprar una empresa con el dinero de los financiadores.

También es de predilección de los gestores de patrimonio (private equity) al poder comprar una empresa por sus bondades en el EBITDA y luego ajustar la relación pasivo/patrimonio a conveniencia, permitiendo maximizar la rentabilidad para los accionistas, entre otros.

Estas adquisiciones fueron disminuyendo debido a que en ocasiones la compra de la empresa era parcial o suficiente para tomar decisiones en la junta directiva (board) y debido a que parte de las acciones quedaba cotizando en el mercado de valores, estas eran presa de ataques por especuladores y ventas al descubierto (short selling).

EBITDA no todo lo que brilla es oro

A mediados del año 2000, Pamela M. Stumpp, en aquel entonces vicepresidenta senior de finanzas corporativas para la división de Mody’s de servicios al inversionista, encendió las alarmas en el 10º Seminario Anual de Bonos de Alto Rendimiento de la Sociedad de Analistas de valores de Nueva York, posteriormente su discurso se materializo en forma de documento:
“Poniendo el EBITDA en perspectivas: diez fallas críticas del EBITDA como principal determinante del flujo de efectivo” (Putting EBITDA un perspective: ten critical failings of EBITDA as the principal determinant of casgh flow). El cual se puede resumir los principales puntos:

  1. El EBITDA ignora los cambios en el capital de trabajo y exagera el flujo de efectivo en periodos de crecimiento del capital.
  2. El EBITDA puede ser una medida engañosa de liquidez.
  3. El EBITDA no tiene en cuenta el importe de la reinversión requerida, especialmente para compañías con activos de corta duración.
  4. El EBITDA no dice nada sobre la calidad de las ganancias.
  5. El EBITDA es una medida inadecuada para compensarlos múltiplos de adquisición.
  6. El EBITDA ignora las distinciones en la calidad del flujo de efectivo resultantes de las diferentes políticas de contabilidad, NO todos los ingresos son efectivo.
  7. El EBITDA no es un denominador común para las convenciones contables transfronterizas.
  8. El EBITDA ofrece una protección limitada cuando se utiliza como instrumento de coberturas.
  9. El EBITDA puede alejarse del ámbito de la realidad.
  10. El EBITDA no es adecuado para el análisis de muchas industrias porque ignora sus atributos únicos.



Desde ese entonces esta medición se ha ido adaptando a particulares de sectores económicos y su utilización se hace de manera comedida. Un alto EBITDA puede ser deseable por un inversionista si se contextualiza y se complementa con otras métricas o ratios financieros.

Del EBITDA al flujo de efectivo libre (FCF)

Como mencionamos anteriormente, es una métrica la ganancia de la operación de manera bruta sin tener en cuenta la estructura financiera y sumándole los gastos contables que no implican pagos en efectivo. Visto de otra manera este acervo de las ganancias solo tiene cinco posibles usos:

  1. Pagar impuestos.
  2. Aumento del capital de trabajo neto operativo.
  3. Aumento de inversiones en bienes de capital.
  4. Pagos de pasivo financiero (intereses y capital).
  5. Pagar dividendos.



Si usted deduce del EBITDA los tres primeros ítems puede de manera indirecta estimar el flujo de efectivo libre de la empresa (FCF).

Toda administración de una empresa que desea generar valor para la empresa y los accionistas debe en primera instancia generar EBITDA positivo en una proporción importante de los ingresos operativos y luego asignarlo de forma óptima de acuerdo con los usos descritos anteriormente.


Los posibles usos del EBITDA

Como mencionamos anteriormente, es una métrica la ganancia de la operación de manera bruta sin tener en cuenta la estructura financiera y sumándole los gastos contables que no implican pagos en efectivo. Visto de otra manera esta métrica solo tiene cinco posibles usos:

  1. Pagar impuestos,
  2. Aumento del capital de trabajo neto operativo.
  3. Aumento de inversiones en bienes de capital.
  4. Pagos de pasivo financiero (intereses y capital).
  5. Pagar dividendos

Si usted deduce del EBITDA los tres primeros ítems puede de manera indirecta estimar el flujo de efectivo libre de la empresa (FCF).

Toda administración de una empresa que desea generar valor para la empresa y los accionistas debe en primera instancia generar EBITDA positivo en una proporción importante de los ingresos operativos y luego asignarlo de la mejor forma óptima de acuerdo con los usos descritos anteriormente.


Los problemas del EBITDA

La contabilidad de una empresa se realiza de conformidad con principios de contabilidad generalmente aceptados (GAAP por sus siglas en inglés), estos principios varían dependiendo de la normatividad contable que sea utilizadas ya sea las normas internacionales de contabilidad (IAS/NIIF) o la de un uso especial en algún países, para nadie es sorpresa que, en EE.UU., se encuentran los mercados financieros más importantes (NYSE y NASDAQ) y las normas contables no solo las dictan organismos constituido con la tal fin, sino que la comisión reguladora de valores (SEC) posee atribuciones para añadir capaz de normatividad en pos de una mayor transparencia y eficiencia del mercado.

Resumiendo, dado que el EBITDA se calcula a partir de estados financieros estandarizados este puede variar de acuerdo con la norma de contabilidad con que se preparen (NIIF, US-GAAP, entre otros). La buena noticia es que muchas empresas suelen detallar en los reportes financieros que principio contable se utiliza.

El EBITDA es una métrica NON-GAAP, es decir no esta reglamentado por norma contable alguna, aunque existen recomendaciones de uso, circunstancia que cada empresa puede estimarlo de acuerdo con su conveniencia.

De allí se conocen varios tipos de EBITDA dependiendo del sector económico, ciclo de la empresa, eventualidades y largo etcetera. Estas adaptaciones resumo las más conocidas:

EBITDA ajustado o normalizado

Resulta cuando la métrica se le restan eventualidades que no son recurrentes. El tema trascendental es que esas eventualidades quedan a arbitrio de administradores y allí caben demasiadas cosas.

EBITA

Sin la D, Es el mismo EBITDA sin tener en cuenta la depreciación. La depreciación es el gasto que se reconoce por el desgaste de un activo tangible. Además, en algunos países europeo la depreciación y amortización se suelen tomar como sinónimo.

EBITD

Excluyendo a la A de amortizaciones. La amortización es el reconocimiento diferido de algún activo intangible como marca, patentes, licencias, etc.

EBITDAE

La E corresponde a partidas excepcionales (exceptional ítems), se estima cuando una empresa decide sumar o descontar una partida única que distorsiona el considerado EBITDA histórico de la empresa

EBITDAX

LA X corresponden a erogaciones de exploración y producción (exploration and production), se suele usar empresas petroleras y gasísticas que operan en diferentes jurisdicciones y suelen presentar estados financieros con diferentes normas, de manera que ajustando por los gastos representados en X para hacer comparables las métricas entre empresas.

EBITDAR

La R corresponde gastos de reestructuración (reestructuring). La R es tomada cuando la empresa se somete a un oneroso proceso de reestructuración en el cual hay que asumir gastos no asociados al proceso como: indemnizaciones por despido o terminación anticipada de contratos, gastos legales, gastos por venta de activos, entre otros.

EBITDARM

La R y la M corresponde a arriendos (rent) y gastos de administración de propiedades (management fees). Esta versión se suman los gastos asociados a los arrendamientos, gastos de administración de propiedades, o infraestructuras tomadas en modalidades de renting, leasings operativos, entre otros.

Es útil para medir cuanta ganancia operativa se genera cuando los ingresos están asociados a una gran infraestructura, que posee un peso importante proporcionalmente en los gastos y no permite observar los demás gastos que están bajo arbitrio de la gerencia.

Se suele usar para cadenas hoteleras, empresas de logística e industria aeronáutica.

EBITDAC

Este es la última invención, la C por coronavirus y es descontar del EBITDA los gastos incurridos por las empresas en ocasión de compatibilizar la operación con la pandemia del coronavirus (COVID-2019).

EBITDA, usos creativo y desmedido

La creatividad ha llegado a niveles inusitados, la firma de Nueva York, Zion Reserch Group en una muestra de noventa empresas tecnológicas ha encontrado muchas versiones particulares del EBITDA, versiones que incluyen o descuentan más de dos mil palabras (ver gráfico). Dejando esta sigla en una autentica sopa de letras.

grafico - numero de palabras para utilizadas para definir el EBITDA


Breve conclusión

El EBITDA es una métrica útil y de mucho beneficio si se asocia al flujo de efectivo libre, pero como se pudo apreciar en este documento a la tradicional definición se le puede ir añadiendo o quitando letras a conveniencia.

Por lo anterior, este asunto hace relevante las notas a los estados financieros donde se debe detallar y describir que ajustes se han realizado al EBIT para llegar al EBITDA, EBITDA ajustado o similares.




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